“办法一出，我们立即组织讨论，研究对公司的影响。”“默默地对照现有业务，看看哪些未来需做调整。”5月8日，《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》(下称《征求意见稿》)发布，立即引起信托公司的广泛关注。

关系着全行业近18万亿元的资产，其影响可想而知。“尽管是《征求意见稿》，但方向已定，打破刚兑、统一监管、严控风险和公平竞争，对促进信托行业健康发展具有积极意义。”中国人民大学信托与基金研究所执行所长邢成对《金融时报》记者说：“对安于故俗的公司应该皆为利空;对于已进行前瞻布局的公司，则皆为利好。”

《金融时报》记者梳理各方反馈意见发现，《征求意见稿》在融合了资管新规要求的基础上，针对资金信托业务的部分特点而成文，能够促进资金信托与各类资管产品平等竞争。整体偏向严格，将加大信托公司转型压力，需要信托公司实现发展的新突破。另外有些政策需要进一步完善，给予信托公司一定的差异化可操作空间。

50%比例的高与低

在非标债权集中度限制方面，《征求意见稿》第12条第6款要求单一客户集中度不超过其净资产的30%、全部贷款或非标债权类资产不超过集合资金规模的50%。

通俗来讲，比如有100亿元净资产的信托公司，相当于能给3个交易对手各30亿元资金，少于目前的实际情况。全行业净资产情况怎样呢?《金融时报》与中诚信托联合发布的“2019年信托公司年报分析”显示，2019年信托公司净资产排名前10的均值约214亿元，行业平均值约94亿元。

综合业内人士反馈来看，一方面，这一要求既引导信托公司分散合作方，防范风险敞口过大，又对资本金提出更高要求;另一方面引导信托公司开展标品投资类资金信托，这个方向是明确的。

“其他资管行业例如银行理财的非标限额为35%，50%比例高低其实是相对的。”邢成表示，“在信托公司资金池枯竭、不同资金信托相互交易叫停、打破刚兑势在必行的三重围堵之下，非标贷款信托极其容易出现资金链脆断，进而导致断崖式集中暴雷，这是50%刚性约束的根源所在，也是信托公司跳脱刚兑风险的必由之路。”

邢成认为，资产证券化信托会成为主流业务，同时也是现实选择。目前市场趋势已经形成，对部分长期实践信托型Reits的公司而言正逢其时。建议在监管主体和操作主体等环节进一步理顺，使信托公司的制度优势和先发优势得以彰显，而一旦信托公司的标品资金信托形成规模，50%的非标比例自然水涨船高。

“在上述要求之下，信托公司主流业务中的大客户集中化策略需要进行革新，即放弃给予单一优质客户足够的资金，转为分散给予更多客户更低规模的资金;另外，在集合资金信托规模可能不够用的情况下，依靠标准化集合资金信托规模的扩张做大分母，以便创造非标债权(贷款)的空间。”云南信托研究发展部总经理王和俊说。

王和俊认为，将单一客户集中度与信托公司净资产挂钩，易引发非标债权业务是信托公司固有资产承担背书的误解，建议修改为“单一客户集中度不超过非标债权资产的10%(或适当分散的其他比例)”;此外，应考虑非标债权业务中的各类业务模式差异，对于具备小额、分散、遵循大数法则的普惠金融信托业务，没有限制非标债权集中度的必要。建议对普惠金融类非标债权资产进行差异化对待，参考银行单户(单一主体)非标债权或贷款在一定金额以下(如500万元)可不纳入非标债权资产集中度30%/50%的比例限制。

投资者数量的多与少

《征求意见稿》提出，资金信托面向合格投资者以非公开方式募集，投资者人数不得超过200人，合格投资者投资起点与资管新规保持一致。此前的公募信托无从谈起，原来规定的300万元以上投资者不受人数限制也被取消。

有业内人士算了一笔账，300万元起点、200人、6亿元，一是导致大项目难以由一家机构拿下，二是投资者门槛进一步提高，大客户越多越好，最好是家族信托。

对于投资者数量这一被视为《征求意见稿》影响最大的规定之一，业内普遍表示认同，这是统一监管标准、公平竞争原则的体现。另外，除了资管新规明确的合格投资者外资，对于各类资管机构发行的资管产品，也作为合格投资者，而且其他资管产品的投资者人数不纳入资金信托层面，这或许为突破人数限制开了个口子。

邢成告诉记者，此前在多数信托公司业务实践中100万的投资者被普遍冠之以“小额投资者”，已经被严重边缘化，几乎可忽略不计。而对300万元以上高净值合格投资者乃至更大规模的超高净值投资者已经形成信托公司粘性极高的客户群体，因此，投资规模的提高，合格投资者门槛的提升，应该是信托公司客户开发的战略定位和主流方向。相反，质低量大、以量取胜的客户营销策略应该尽快摒弃，否则，不仅与信托公司产品定位相悖，也与监管政策导向不符，某种程度也会增加潜在的管理风险。

支持配套政策有多少

按照《征求意见稿》要求，非标债权、关联交易、自营资金参与等都受到了规范与约束，业内人士呼吁，给予资金信托一些政策引导和支持，以践行《办法》“发展有直融资特点的资金信托”的宗旨。

王和俊建议，支持信托在各类公开市场(主要指两大证券交易所)发行分散型非标债权资产ABS的支持，包括发行资格、承销资格、资产类型等。同时，按照固收类集合资金信托计划允许正回购的积极改革方向，建议允许和鼓励信托公司通过发行金融债、信托公司上市的方式赋予信托公司获取补充资金的多样化渠道，持续协调获得其他监管，主要是证监会的认同，这样才能做到统一监管规则、创造公平竞争制度环境。

针对信托公司计量风险资本问题，业内人士建议，不同类型的信托业务、不同的资金信托业务的风险资本系数可能存在一定差异，希望尽快出台资金管理相关办法引导信托业务转型发展。对于资金信托净值化管理问题，目前难点在于非标资金信托的估值管理。